Dostigavši razinu od 22 milijarde eura (30 milijardi dolara) što predstavlja 80,5 posto bruto domaćeg proizvoda (BDP), inozemni dug Hrvatske došao je do točke kada se ne može dopustiti daljnje povećanje njegovog udjela u BDP-u a da to izravno nema negativne posljedice na stabilnost financijskog sustava i međunarodni rejting zemlje. Posebno u situaciji kada samo u ovoj godini dospijevaju na naplatu glavnica i kamate inozemnog duga u iznosu od 3,7 milijarde eura. Zato je HNB, u suradnji s Ministarstvom financija, poduzeo dodatne mjere s ciljem da se prirast tog duga znatno smanji, sa 4,2 milijarde eura koliko je iznosio u 2003. i 3,4 milijarde eura u 2004., na samo 1.5 milijardu eura u 2005. godini.

To je i u duhu aktualnog aranžmana s MMF-om, bez obzira na to što visina vanjskog duga nije sama po sebi jedan od izvršnih kriterija definiranih u Memorandumu o ekonomskoj i financijskoj politici za ovu godinu. On je, međutim, funkcija cilja prema čijoj je realizaciji postavljen ukupan koncept ekonomske politike te utvrđeni izvršni kriteriji za ocjenu njezina provođenja. Među njima je najvažniji kriterij smanjivanje budžetskog deficita na razinu od 3,7 posto BDP-a te njegovo pretežno financiranje iz domaćih izvora.

S tim u vezi, osim povećanja stope granične obvezne rezerve s dosadašnjih 24 posto na 30 posto, koja ima za cilj da generalno poskupi zaduživanje poslovnih banaka u inozemstvu i time destimulirajuće djeluje na njegov daljnji tijek, HNB je smanjila i stopu minimalnog pokrića deviznih obveza likvidnim deviznim potraživanjima banaka sa 35 posto na 32 posto kako bi omogućila da se dio tih sredstava stavi u funkciju domaćeg kreditiranja države i time supstituira potreba njezina daljnjeg zaduživanja u inozemstvu tijekom ove godine.

Uvjet za donošenje te odluke bio je prethodno postizanje sporazuma između Ministarstava financija i poslovnih banaka o korištenju tih sredstava za devizno kreditiranje države, kako se bankama ne bi ostavila mogućnost da oslobođena sredstva izravno plasiraju kao devizni kredit drugim sektorima pod atraktivnijim uvjetima ili da ih nastoje konvertirati u kune vršeći dodatni pritisak na aprecijaciju tečaja. U tome se uspjelo, tako da se očekuje kako država neće u ovoj godini povećati svoj inozemni dug, za razliku od prošle godine kad je on porastao za 543 milijuna eura.

Što se tiče zaduživanja ostalih sektora, poduzeća i stanovništva, činjenica je da je njihova potražnja za kreditima i dalje visoka, što u uvjetima sporog rasta domaće štednje potiče banke da se zadužuju u inozemstvu i replasiraju sredstva domaćim komitentima. Posebno se to odnosi na kredite stanovništvu koji su u prošloj godini porasli za 19 posto, što je dvostruko brže od rasta kredita odobrenih sektoru poduzeća. Kao rezultat toga, udio kredita stanovništvu u strukturi ukupnih bankovnih kredita privatnom nefinancijskom sektoru povećan je sa 45 posto krajem 2002. na 53 posto krajem 2004. godine, uz odgovarajuće smanjenje udjela sektora poduzeća. Promatrano s aspekta kratkoročnih interesa banaka, takvo poslovanje je, naravno, logično budući da se krediti stanovništvu odobravaju po višim kamatnih stopama i uz veće kolaterale, tako da su oni bankama unosniji od kreditiranja poduzeća koja imaju i mogućnost izravnog zaduživanja u inozemstvu. Međutim, bilo da se za potrebe kreditiranja poduzeća, stanovništva ili države banke zadužuju u inozemstvu kao posrednici, bilo da se domaće pravne osobe izravno zadužuju kod inozemnih banaka, u oba slučaja raste valutni rizik za komitente koji glavninu svojih prihoda ostvaruju u kunama dok su im kreditne obveze u devizama ili uz valutnu klauzulu. Time općenito raste i kreditni rizik na razini ukupnog financijskog sustava. Zato će u nastavku godine HNB donijeti i odgovarajuće prudencijalne mjere u cilju smanjivanja tog rizika, koje bi također trebale djelovati i u pravcu usporavanja ukupnog inozemnog zaduživanja.

Iako se uz postojeću politiku održavanja stabilnosti tečaja čini da je taj rizik relativno mali, ne smije ga se podcijeniti, posebno ne u kontekstu dostignute razine inozemnog duga i veličine njegovih anuiteta. Tim prije što bi zbog strukture našeg financijskog sektora čak i relativno umjerene promjene tečaja imale daleko veće učinke na ekonomsku stabilnost nego što je to slučaj u većini drugih tranzicijskih zemalja. Razlog tomu leži u visokoj euriziranosti financijskog sustava Hrvatske u kojem je 78 posto štednje i 64 posto ukupnih depozita nominirano u devizama, tako da je i najveći dio kredita valutno indeksiran.

Nerijetko se iznosi ocjena da je takvo stanje izravna posljedica stranog vlasništva nad bankovnim sustavom, ali, objektivno promatrano, taj element nije presudan. Dominantna pozicija deviza u strukturi štednje jednostavno je rezultat niske razine domaće štednje na makroekonomskoj razini te još uvijek nedovoljnog povjerenja u dugoročnu stabilnost nacionalne valute. To nepovjerenje posebno je eskaliralo u vrijeme hiperinflacije početkom 90-ih godina, što današnji kritičari antiinflacijskog programa obično zaboravljaju, a sigurno je da bržem uspostavljanju povjerenja ne doprinose ni oni koji uporno ponavljaju tezu o precijenjenosti kune i potrebi njezine deprecijacije.

Sve su to elementi unutar kojih HNB “balansira” različitom kombinacijom svojih mjera i aktivnosti, nastojeći istodobno osigurati stabilnost financijskog sustava i njegovu dostatnu likvidnost u funkciji financiranja održivog ekonomskog rasta i razvoja. Koliko je ona u tome dosad bila uspješna nije na meni da sudim, ali je očito da se nikakvom monetarnom ekvilibristikom ne mogu dugoročno rješavati, pa čak ni bitno ublažavati ključni strukturni problemi nacionalne ekonomije koji proizlaze iz njezine niske konkurentnosti i visoke sklonosti potrošnji financiranoj inozemnim zaduživanjem. Ti problemi moraju konačno doći u središte ukupne ekonomske politike, bez obzira na to kako će se to kratkoročno odraziti na popularnost ove ili one političke strukture.